汇添富劳杰男求解：如何做一只让投资者有“获得感”的基金

如何做一只让投资者有“获得感”的基金？

这几乎是大部分基民共同的痛处，也是汇添富基金研究总监劳杰男一直在思考的问题。

“一只基金，从开始上涨到收益率达到100%的过程中，很多客户可能是在涨到50%到70%的时候大规模买入的。运气好，市场也比较配合，后面还能继续涨10%到20%；运气不好，损失可能就比较大”。

“我们内部对很多基金进行过研究，长期来看这些基金涨了很多，但是投资者却没有赚那么多，有些可能甚至还是亏钱的”。

在观察到这些现象之后，劳杰男思考的是如何“做能够让普通投资者赚到钱的投资”，而不是追求让自己一夜成名、被市场聚光灯追逐、短期涨的最快的投资。

关键是收益的波动性

“净值忽上忽下，基民容易在追涨杀跌中消耗额外的时间和资金成本；基金净值曲线稳定向上，哪怕有回撤也是可控的，投资者的体验中长期就会更好。”劳杰男根据这些思考所得，最终给自己定下了“追求长期稳健复合回报”的收益目标，“如果能实现每年15-20%的收益率目标，长期的收益率大概率不会差”。

正确的价值引导和稳定的投资风格带来了亮眼的中长期业绩。截至2020年6月30日，劳杰男自2015年11月18日开始管理的汇添富价值精选混合成立以来累计回报达601.07%，近6倍于同期业绩比较基准涨幅（102.15%），业绩表现不俗。

9月25日，劳杰男的又一只新基金汇添富创新未来18个月封闭混合基金正式发行，这只基金重点关注属于新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等新兴产业股票。

尤其值得注意的是，根据该基金和蚂蚁集团的公告，这只基金计划参与蚂蚁集团的战略配售（基金资产10%以内配置蚂蚁股票），为投资者分享蚂蚁集团的上市机遇提供了全新的投资工具。

劳杰男认为，创新已成为驱动中国经济发展的重要引擎，这些领域必将涌现出越来越多的优质公司，具有较好的投资价值。他定位这只产品走的是“立足价值基本面之上的成长股投资”的路线，聚焦创新经济，力争为投资者带来实实在在的“获得感”。

不贪常胜 追求长胜

从2010年加入汇添富基金算起，劳杰男已在这家专注于自主培养人才的行业头部公司工作了10年，在长期的思考和投资实践中逐渐形成了一套投资框架，并凭借不俗的业绩获得了市场和投资者的认可。

下面这张图是他管理时间最长的汇添富价值精选混合的过去5年各年度的业绩。可以看出，过去5年里每个年度都跑赢了业绩比较基准。虽然平均每年的超额收益并不突出，但是由于每年都能跑赢，且熊市下跌较少，最终该基金过去5年的累计回报显著超越了业绩比较基准（事实上，如果你有兴趣看这只基金过去10年的业绩排名，会有更惊人的发现）。

特别是在2018年的熊市中，相对于沪深300超过25%的跌幅，该基金13.83%的跌幅是很多投资者都可以忍受的。如果投资者能忍住别下车，在2019年就可以享受到更高的回报。这种回撤控制，不仅有利于保存前期的胜利果实，也有利于培养持有人的长期投资习惯。

整体上，汇添富价值精选的净值曲线，比大多数基金走的更加平稳。“长期跑下来，不论是相对排名还是绝对回报，其实结果都不会差。”劳杰男说。

“一只基金连续两年涨20%，第三年跌20%；另一只基金连续两年涨50%，第三年跌50%，最终哪只基金收益高？很多人的错觉是后者，但简单计算就会发现，前者的收益率是15.2%，后者只有12.5%。”劳杰男说，这个发现让他在投资中更加坚定了追求稳健复合回报的目标。

稳定风格下的三大策略

劳杰男说，投资目标确定后，组合构建的原则和方法论由此变得简单和清晰。

第一，相对均衡的行业配置。“我知道有些行业可能阶段性涨幅特别大，但是我还是希望有一个纪律，一般一个行业配置到目标仓位后就不再主动往上配。相对均衡的配置行业，从效果来看我觉得还不错。”

第二，自下而上地精选个股。

精选个股时，劳杰男会把个股分成四种类型，第一类偏稳健价值类，第二类偏稳健成长类，第三类是偏高速成长类，第四类则是偏周期反转型。前面两类企业商业模式清晰、行业格局稳定、公司的竞争优势突出、管理层公司治理也没有大的瑕疵，符合劳杰男追求的稳健复合增长的投资目标，是其组合的基石。

而高成长容易陷入“伪成长”陷阱，“我对他的买入要求很高。”劳杰男说，而偏周期反转类型本身是一个行业相对均衡的配置，在行业景气度相对比较低的时候，买一些优质的公司，等周期起来或者自身改善的时候，也会有很大的涨幅。

“总体还是围绕着稳健类型去做一个基础的投资，偏高速成长、周期反转的会是一个补充。”劳杰男补充说：“我的风格特征总体还是偏价值类型，当然价值类型不等于低估值，比如低PE、低PB，而是围绕着企业本身的价值出发，不是去做趋势投资”

第三，在风格稳定的基础上，做一些逆向投资和左侧交易。“特别是一些短期资金的行为或者情绪行为，短期涨得很快的时候，我会做一些卖出。”

立足于价值基本面的成长股投资

9月25日，劳杰男的又一只新基金汇添富创新未来18个月封闭混合基金正式发行，这只基金偏成长类风格，重点关注属于新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等新兴产业股票。

公开资料显示，该基金将积极关注并深入分析和论证战略配售股票的投资机会，通过综合分析行业景气度、企业的基本面、估值水平等多方面的因素，结合未来市场走势判断，精选战略配售股票。尤其值得注意的是，未来该基金计划参与蚂蚁股票战略配售（基金资产10%以内配置蚂蚁股票）。

在劳杰男看来，这只产品走的是“立足价值基本面之上的成长股投资”的路线，而不是坐“过山车”、阶段性地享受Beta：“价值投资的对立面是投机，但和成长股投资是融合的，某种程度上成长就是价值投资重要的一部分，没有成长，怎么会有中长期的投资价值呢？”

劳杰男说，有相当一部分投资者在 A股做所谓的“成长股投资”是“帽子式”的思路，比如围绕5G、半导体、新能源，在一个大帽子下做投资；而海外成熟市场的成长股投资，例如苹果、亚马逊、特斯拉等，总体是围绕着商业模式、竞争格局、竞争优势、未来的成长驱动、公司治理和估值等基本面的。

因此，劳杰男希望这只产品的投资思路是通过基本面研究，找到很多优秀的、能从小做到大的公司，赚到企业长期成长的钱：“要么是公司未来有巨大的空间，凭借自身的优势和格局能够很好地落地；要么是空间看起来没有那么大，但公司的份额优势很明显，也能赚到核心竞争优势的钱。”

具体操作方面，劳杰男表示将从三个方面精选个股：

一是治理结构、公司管理层和财务状况评价。主要从股东结构和激励约束机制两方面对公司治理进行分析。股东结构主要从股东背景、股权变更情况、关联交易、独立性等方面予以考察；激励约束机制则从股权激励、管理层与股东利益的一致性等方面考察。

二是企业竞争优势评估。企业竞争优势评估主要从生产、市场、技术和政策环境等四方面进行分析。生产优势集中体现在能以相对更低的成本为顾客提供更好的产品或服务。市场优势主要表现在产品线、营销渠道及品牌竞争力三方面。技术优势从专利权及知识产权保护、研究开发两方面考察。政策环境主要关注所在行业是否符合国家产业政策的方向。

三是行业背景和商业模式分析。主要从行业集中度和行业地位两方面对行业背景进行分析，优选具有较好的行业集中度及行业地位，并具备独特核心竞争优势的企业。优秀的商业模式通常有以下两种：第一，较强的定价能力，在行业地位领先且稳固，对上下游具有较强的议价能力，能够通过不断提升产品价格或降低成本以提高盈利能力，即使在宏观经济向下的阶段，能够通过控制产量等方式延缓甚至避免价格的下跌；第二，扩张成本低，即利润增长对资本的需求和依赖较低，表现在财务数据上就是净资产收益率高，很少或者几乎不需要股权融资就可以实现较高增长，最好商业模式能够较快复制，能够以较快的速度形成规模效益。

探索增强基民“获得感”之路

坦白说，在追求高收益的眼下，考虑投资者获得实在收益、且以此为出发点做投资的基金经理，会显得比较另类。“除了发现基金涨但是基民不赚钱外，另一个原因是看到了2015年市场大幅波动期间，部分公募基金遭遇的挑战，这也是让我选择稳健的价值投资之路的原因之一。”

实际上，在经历了多轮市场周期后，汇添富基金越来越多的考虑，是如何让投资者获得实在的投资收益，而不仅仅是停留在数据上的高收益率。以笔者的观察，在多个场合，汇添富总经理张晖都反复提到为什么基民不赚钱的议题，并探索解决之道。

今年7月份，张晖在做客《国民财富大讲堂》时表示，过去确实存在“基金赚钱，基民不赚钱”的现象，一个主要的原因是投资者心理： 第一是投资者的心理久期太短；第二是考核久期太短，导致大量的机构投资者被迫的短期投资行为，结果就是追涨杀跌。另一个原因则是，投资者总是会选到“过去的好基金”，表现最好的时候购买，表现最差的时候赎回。

而在8月份，张晖在一个论坛上公开表示，买基金要防止“三漂”：一是基金经理自己的风格漂移，导致他买的底层资产是变化的；二是基金经理不稳定，跳槽了，换了一个新的基金经理，可能也会导致基金底层资产的变化；三是公司不稳定，比如投研核心团队或者公司管理层发生变动，整个公司的投研风格都变化了。

“汇添富的做法是，长期致力于构建多风格多策略的产品体系，要求各种产品的风险收益特征要做到明晰、稳定、持续，这其中最关键的是要找到匹配的人去管理每一种风格或策略资产，所以我在汇添富的要求是，要发现基金经理的真相，你说你是大盘风格就是大盘风格，中盘风格就是中盘风格，不要去追趋势，不要进行风格漂移。我们对基金经理一直有一个叫‘三化’的要求，就是风格稳定性，业绩持续化，价值观正确化。”张晖说。

基金公司如何践行长期制胜的价值观，为客户长期、稳定地增加财富？张晖的回答是：“第一，理念。你的理念你是不是能够坚持？长期能不能坚持？第二，是否有一套体系和框架，能够长期坚持。第三，最关键的是团队，团队中的人是否认可理念，是否能够持续不断的这样做。”

因此，对于已经正式发行的汇添富创新未来18个月封闭混合，劳杰男表示将延续自己“行业相对均衡、自下而上精选个股、注重价值投资”的风格，力争为投资人实现长期稳健的回报，带来实实在在的“获得感”。

基金有风险，投资需谨慎。基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成基金业绩表现的保证。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。劳杰男2015/11/18开始管理的汇添富价值精选混合2010-2019年度业绩及基准表现分别为10.29%/-9.37%、-21.69%/-19.20%、18.79%/6.71%、13.51%/-5.57%、38.24%/42.21%、64.57%/5.68%、-4.53%/-8.35%、28.31%/17.55%、-13.83%/-19.12%、40.20%/29.73%，2020上半年业绩及基准表现分别为9.30%/2.13%。与黄耀锋共同管理的添富红利增长混合2019年度业绩及基准表现分别为15.72%/-3.45%，2020上半年业绩及基准表现分别为13.52%/-7.70%。添富3年封闭研究优选混合2019年度业绩及基准表现分别为16.19%/18.79%，2020上半年业绩及基准表现分别为21.05%/-0.99%。汇添富开放视野中国优势六个月持有股票成立未满6个月，暂不予披露业绩。以上业绩数据来自基金年报及2020年基金二季报。汇添富创新未来18个月封闭运作混合型基金、汇添富价值精选混合等其他本文提及劳杰男管理的基金均属于中等风险等级（R3）产品，适合经客户风险承受等级测评后结果为平衡型（C3）及以上的投资者，客户-产品风险等级匹配规则详见汇添富官网。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资人应当仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》等法律文件以详细了解产品信息。汇添富创新未来18个月封闭运作混合型基金基金合同生效后的前18个月为封闭运作期，具体发行时间和销售渠道以公告为准

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