高估值并购地雷爆发商誉减值成导火索 避雷绝招来了
来源：火山财富
进入2019年，上市公司业绩“变脸”、“爆雷”的现象频频出现，让股民们防不胜防。
对于这些“地雷”股，火山君分析发现，商誉减值成为这类公司业绩变脸的重要原因。对此有私募人士指出，2015年前后，有很多公司在被收购过程中，其价值被高估至净资产的十倍甚至百倍。一旦被收购企业业绩不达标，上市公司就不得不对并购中形成的商誉进行减计甚至计提归零，从而造成上市公司业绩的巨幅波动，甚至造成大幅度亏损。
高估值并购“地雷”爆发 商誉减值成“导火索”
对于这些“地雷”股，火山君分析发现，商誉减值成为这类公司业绩变脸的重要原因，其中天舟文化就是典型。
2018年10月28日晚间，天舟文化发布了一份营收净利均同比增长超三成的靓丽三季报。报告显示，2018年前三季度公司实现营业收入6.86亿元，同比增长32.69%；实现净利润1.82亿元，同比增长30.87%。受此影响，公司股价开启了一波涨幅近30%的“冬日暖阳”行情。
然而在今年1月28日，天舟文化发布2018年业绩预告，预计净利亏损10.6~11亿元，同比由盈转亏。报告期内，公司出现亏损的主要原因是对收购公司的商誉等进行了初步减值测试，预计计提商誉减值准备和长期股权投资减值准备共计12~14亿元。受此消息影响，天舟文化股价1月28日、1月29日连续两日跌停。
图片来源：天舟文化近期日K线图
早在2018年11月16日，证监会发布了《会计监管风险提示第8号——商誉减值》，明确要求企业定期或及时进行商誉减值测试。为了应对监管层要求，有些上市公司会做个业绩“洗澡”，将商誉减值、资产减值等所有可以减值的部分全部计提，为2019年的业绩改善做准备。
例如，ST冠福（维权）就对相关控股子公司计提了3亿元的减值准备，不过这一行为在2019年1月28日引发了深交所关注，要求说明公司计提坏账损失、预计负债和商誉减值准备的依据、计提金额的合理性，相关会计估计判断和会计处理是否符合《企业会计准则》的规定。
多只股票业绩大“变脸”遭遇连续跌停
今年1月28日，盾安环境的股价被前一日发布的业绩大“变脸”公告砸崩，连续两日一字跌停。无独有偶，1月28日上午还一字板封涨停的海陆重工，被中午的业绩大幅下调公告击溃，尾盘平收，今日一字跌停。此外，还有上周表现还不错的芯片股盈方微（维权），因为业绩预亏+被证监会立案调查，1月28日起连续两日直接一字跌停。
不过，A股市场中永远不乏炒作调侃的力量：1月28日，“防雷”概念股也被拉来炒作了一番——中光防雷高开高走，盘中一度上涨超7%。
图片来源：盾安环境近期日K线图
图片来源：海陆重工近期日K线图
图片来源：盈方微近期日K线图
对于A股频频“爆雷”，弄玉投资总经理何上溯一针见血地指出：商誉减值本质上是上市公司并购的问题。高商誉的结果是由多种因素叠加造成的。
首先，涉嫌公司之间的利益输送。比如过去我们看到一些上市公司并购影视制片公司，这类被并购公司本身并无过往业绩支撑的基础，部分公司仅仅是成立不足1年的壳公司。上市公司愿意以高价格并购对方，其中可能涉嫌利益输送，而上市公司在公告中通常以简单的“看好对方未来发展”为由完成并购。
其次，高商誉往往是因为被并购公司夸大业绩承诺。在前几年，一些打着“互联网+”旗号的公司仅仅依托于过往一两年的业绩就给出未来三年的业绩承诺，主要还是为了能将公司卖出一个好的价格。但公司的业绩高低随着经济环境的变化是会有起伏的，一些夸大业绩承诺的公司最后完成业绩“对赌”的并不多。
第三就是一级市场资本助推兼并重组。一级市场上的资金急于获利套现，就会助推并购重组的进程，而通过上市公司并购后退出的速度会远远快于IPO退出。
第四，从上市公司角度来看，前几年很多上市公司都是第一次涉及并购事宜，有些并无并购经验，或是受到市场上整体并购情绪高涨的原因而进行并购，上市公司认为这是对主营业务的负责，美其名曰：“内生式和外延式两条腿走路”。但从被并购标的价格和资产的盈利能力来看，结果不甚理想。受到本质上是“做大做强”的思维驱使，上市公司热衷于将钱花掉去并购资产，但是，没有好的价格、好的时机而去盲目并购风险是较大的。
投资者如何趟过业绩“地雷阵”？私募支招
对于投资者如何“避雷”这一问题，弄玉投资总经理何上溯向火山君指出，投资人要避免商誉减值的“雷”，还是要从上市公司并购的“源头”开始检验：看看并购报告书的详细内容、资产标的的盈利能力如何、行业发展前景和行业中竞争优势如何，这和分析一家上市公司的方式是一样的。
在考察并购案例时，应当重视并购价格，合理的并购价格是“避雷”的关键。如果上市公司能够以合理的价格并购一些盈利能力强的资产，那说不定多年以后这类资产不会变“雷”，也不存在商誉减值问题，而是一项“隐蔽资产”。
上海千波资产束其全告诉火山君，规避商誉减值这种“雷”，最好的办法还是少购买具有大量商誉资产的上市公司，尤其是最近大幅度并购、账面上记载着巨量商誉的公司。上市公司购买资产不能只看评估价值，还要从长远评估这块资产在若干年后的预期价值，否则很容易出现高价购买资产“后遗症”，业绩承诺期一过就“变脸”，投资者必然面临巨大的投资风险。
在2015年前后，有很多公司在被收购过程中，其价值被高估至净资产的十倍甚至百倍之多。这些被高估出的部分被会计以商誉的形式沉淀在总资产中，从而造成了上市公司净资产大大虚高。如此一来，一旦被收购企业业绩不达标甚至发生巨额的亏损（尤其是被收购企业往往在业绩最辉煌的阶段被收购），上市公司就不得不对并购中形成的商誉进行减计甚至计提归零，从而造成上市公司业绩的巨幅波动甚至大幅度亏损，给上市公司股价造成重大影响，严重影响中小投资者的利益。
万霁资产董事长牛春宝表示，因为2018年市场环境不好，估计很多公司会就商誉做大手笔计提。规避这种“地雷”最好的办法，就是不碰有大量收购行为的公司。因为90%左右的收购，尤其是跨行业收购，都是不成功的。
也有不愿具名的私募人士透露，目前股市处于低位，上市公司会有主动或被动做低2018年业绩的预期，为的是2019年“轻装上阵”，有个好的业绩预期，这就是业内认为的“业绩洗澡”。上市公司业绩“洗澡”主要涉及固定资产、长期投资、应收账款、存货等方面，这些都是上市公司可以计提减值、进行业绩调整的“点”。
私募排排网研究员刘有华告诉火山君，商誉减值问题最近三年越来越严重，而在今年年初频频爆发。统计数据显示，去年三季报披露的商誉值规模高达1.4万亿，如此大规模的商誉值就是一颗“定时炸弹”，会给整个市场带来较大的影响。对于这种商誉减值的业绩“地雷”，投资者在选股时需要特别注意财报中的商誉值，商誉值特别大的，“爆雷”的概率也比较大。但是简单地看商誉值还是不够的，还需要看商誉值占总资产的比重，如果超过一定的比例，比如30%以上，可以将其列为高风险。在选股时，上市公司如果存在类似的商誉值高占比，就可以考虑予以排除。