「观察」蚂蚁上市 谁在闷声发大财？

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传了又传，支付宝母公司蚂蚁集团终于2020年7月20日在社交平台上宣布，启动在上海证券交易所科创板和港交所(00388-HK)主板同步发行上市的计划。

前身为蚂蚁金服的蚂蚁集团是阿里巴巴(09988-HK)最重要、也是最神秘的资产。彭博指蚂蚁集团或通过在香港上市筹资100亿美元，而据路透社消息蚂蚁集团的市值或为2000亿美元，有望成为沪港两地市场重要的金融科技巨无霸。

企查查的数据显示，2018年5月27日的Pre-IPO融资中，蚂蚁金服的估值为1500亿美元，获得了贝莱德、GIC、淡马锡、加拿大养老基金、华平投资等活跃于国际VC和PE市场的老司机合共达140亿美元的融资。随后于2018年6月23日获得太平洋寿险16亿元人民币的战略投资（在此之前，太平洋寿险已多次参与蚂蚁集团的融资）。这是蚂蚁集团最近的融资纪录。

蚂蚁集团仅值2000亿美元？它的上市对谁最有利？港股投资者能够把握哪些机会？

支付宝与蚂蚁集团

阿里巴巴最初于2004年12月设立支付宝来经营支付服务业务。后来由于央行新规要求在中国境内经营的非银行支付公司须取得牌照，而这些规则仅适用于中国内资企业，为使支付宝符合仅适用于中国内资企业的具体牌照发放指导意见，阿里巴巴对支付宝进行了重组，于2011年剥离了对支付宝的全部权益和控制权。

在资产剥离之后，马云持有支付宝母公司蚂蚁金服的大部分权益。在后者完成了多轮股权融资之后，阿里巴巴于2019年9月取得蚂蚁金服33%的新发行股份，并将之视为长期投资按33%权益入账。同时，君瀚和君澳持有蚂蚁金服的50%权益，其他股东持有余下权益。

君瀚所持的蚂蚁金服股份经济利益属于马云、谢世煌（阿里巴巴联合创办人之一）、阿里巴巴员工、蚂蚁金服及其关联方和参股公司的员工。君澳的经济利益则属于阿里巴巴合伙的部分成员。

蚂蚁集团仅值两千亿美元？

在2019年9月23日交易之前，阿里巴巴按知识产权许可协议从蚂蚁金服获取利润分成，计算方法为费用补偿加上蚂蚁金服的合并税前利润之37.5%，这些收益记录在阿里巴巴的“其他净收益”一项。截至2020年3月31日止的财政年度，阿里巴巴与蚂蚁集团的利润分成安排下许可使用费和软件技术服务费为38.35亿元人民币（约合5.42亿美元）。

在2019年9月23日交易之后，蚂蚁集团按“权益法核算的投资损益”延后一个季度入账，也就是说，蚂蚁集团前一个季度的33%股东应占净利润记录到阿里巴巴现季的应占长期投资损益中。截至2020年3月31日止的财政年度，蚂蚁集团按权益法核算的投资收益为53.24亿元人民币（约合7.52亿美元）。值得注意的是，由于其延后一个季度入账的安排，这仅为2019年9月23日之后至2019年12月31日期间蚂蚁集团的33%净利润。

若按100%权益计算，这段期间蚂蚁集团的净利润或为22.79亿美元，2000亿美元估值相当于一个季度外加7天净利润的87.76倍。如果分母为全年数据，得出的市盈率或远小得多。

如果蚂蚁集团仅值两千亿，Paypal凭什么值两千亿？

相比较而言，蚂蚁集团的国际同行——在纳斯达克上市的Paypal (PYPL-US)估值要高出许多。按财华社估算，Paypal截至2020年3月31日止12个月净利润为18.76亿美元，当前市值为2099.31亿美元，市盈率高达111.9倍。

Paypal的营业收入分为交易收入和其他增值服务，其中交易收入占总收入的90%以上，截至2020年3月31日止12个月纯利率为10.27%。

截至2020年3月31日，Paypal的活跃账户数为3.25亿，每个活跃账户的支付交易额为39.4美元（约合275.60元人民币）。2019年的支付交易数量为123.61亿，总支付价值为7119.25亿美元（约合4.98万亿元人民币）。

根据阿里巴巴的数据，截至2019年6月30日，支付宝及其当地电子钱包合作伙伴的年度全球活跃用户数约为12亿，其中约有9亿为中国用户。我们都知道支付宝为阿里巴巴旗下国内及国际电商业务主要的支付服务平台，单是天猫和淘宝两个平台的支付服务已经够忙，还有线下支付、饿了么等阿里系服务生态、地区行政部门等各种支付需求。截至2020年3月31日止财年，仅淘宝和天猫的GMV（网站成交金额）就达到了7万亿元人民币。

数字支付服务仅为蚂蚁集团其中一项业务，此外还有提供理财、微贷和保险服务的金融科技平台（或占其收入一半以上），以及致力于通过科技创新能力为全球消费者和小微企业提供普惠金融服务的全球化业务分部。

而根据阿里巴巴的招股书，截至2019年3月底止的12个月，每10名国内年度活跃用户中，就有7位用户使用过蚂蚁金服提供的数字支付、理财、微贷、保险和芝麻信用这5种服务中的3种或以上。由此可见，蚂蚁集团并不仅仅依靠数字支付服务获利，而是鼓励庞大的用户渗透到其不断开发的服务生态之中，因此未来的发展前景应较Paypal广阔。

为什么市场给予Paypal高估值？

有外国投资者说，推动企业科技创新的不是CEO，也不是CIO，而是新冠疫情。

今年疫情让许多传统企业认识到科技创新、新经济形态的迫切需要，不得不奋起改革，以摆脱被科技淘汰的宿命，从智能办公到远程会议，从线上购物到无接触式各种服务，都需要科技企业提供的解决方案和直接服务。再加上美联储宽松流动性的推波助澜，专注于科技股的纳斯达克指数夜夜笙歌，一再刷新高位。

Paypal的2020年第一季业绩不算理想，自己也承认受到疫情的负面影响，季度收入增长11.87%，但净利润却下滑了87.41%，然而这无碍资本市场对它的追捧热情，见下图，股价跟随市场在最近屡屡突破上市以来高位。

市场给予的估值高，蚂蚁集团选择在这个时候上市也就不难理解。而且在上海科创板和港交所同步，一方面可以获得科创板的高估值，另一方面也能通过港交所触达国际资本市场，获得人民币和外汇融资，同时提高透明度，一举多得。

对谁最有利？

首当其冲，当然是阿里巴巴和蚂蚁集团的持股员工，身家的提升立竿见影。

此外，持股33%的阿里巴巴应该也能受惠。根据阿里巴巴截至3月末止的2020财年业绩，蚂蚁集团33%权益的账面值为907亿元人民币。试想，若蚂蚁集团上市时估值重估为2000亿美元，33%权益相当于660亿美元，约合4617亿元人民币，是否会为阿里巴巴带来账面上的正面影响？

港交所也在闷声发大财。蚂蚁集团上市能为其带来的，除了收入之外，还有名声，以及闻风而来的国际资本，这些资金有助于加大市场流动性，最终给港交所带来更多的服务收入。今年中概股回归年，迎来了京东(09618-HK)和网易(09999-HK)，传说中未来还将有百胜中国、携程等等，港交所的前景不容小觑。这也是港交所股价在蚂蚁集团宣布两地上市之后大涨9.83%，至380港元新高的原因。

作者：毛婷